Benoit. H
Les vrais croyants disent que la crypto est plus transparente que la finance traditionnelle. Pourtant, cette ouverture, combinée à une infrastructure maladroite et à une absence de réglementation, permet aux sociétés de trading de cryptographie dotées de robots ultra-rapides de s’attaquer aux commerçants de détail sans méfiance.
La sagesse populaire en matière d’investissement postule que si vous ne trouvez pas un moyen de gagner de l’argent pendant que vous dormez, vous travaillerez jusqu’à votre mort. L’ingénieur logiciel Nathan Worsley a découvert un moyen de gagner de l’argent non seulement lorsqu’il dort, mais aussi lorsqu’il prend son petit-déjeuner, va à la salle de sport et même se baigne dans le sauna de sa maison londonienne. C’est un développeur de bots de trading de crypto, et au cours des deux dernières années, il a gagné des millions en entraînant ses algorithmes prédateurs sur un marché où la spéculation est endémique et où les rendements trop beaux pour être vrais ont attiré des hordes d’investisseurs crédules.
L’automne dernier, par exemple, le joueur de 33 ans s’est installé sur des plateformes de financement décentralisé (DeFi) appelées Wonderland et Abracadabra. Ils ont promis un incroyable 80 000% et plus aux personnes qui ont emprunté une pièce appelée “Magic Internet Money” (MIM) et l’ont “misée”, ou l’ont placée dans une sorte de compte d’épargne crypto. Les emprunteurs devaient mettre en gage une garantie équivalente en valeur à environ 110 % du prêt, mais si la valeur de la garantie diminuait, ils seraient automatiquement liquidés par le logiciel ou le « contrat intelligent » sous-jacent au prêt.
Pour Worsley et son robot de trading, la partie la plus attrayante de l’ensemble du pari était une récompense de 12,5 % versée à toute personne désireuse d’aider à liquider les emprunteurs dont la garantie ne répondait plus aux exigences minimales stipulées.
En crypto, contrairement à la finance traditionnelle, les liquidations sont automatiques. Quelques secondes après que la valeur de votre garantie a chuté trop bas, elle est saisie et vendue, et il ne vous reste souvent que les fonds que vous avez empruntés. C’est une différence frappante par rapport à un appel de marge pour un investissement en actions, où vous pourriez recevoir un appel téléphonique sévère de votre courtier vous demandant soit de consolider votre garantie, soit de rembourser votre prêt.
Sur Abracadabra, la garantie d’un prêt libellé en “Magic Internet Money” n’a pas besoin d’être sous la forme de quelque chose d’aussi tangible que des espèces ou des bons du Trésor. N’importe quel nombre de cryptos spéculatifs fera l’affaire. Ainsi, à l’automne 2021, alors que les prix de la cryptographie commençaient à baisser, Worsley a construit un robot logiciel pour bondir au cas où les investisseurs MIM devaient soudainement être liquidés parce que certains des jetons de garantie fragiles soutenant les prêts perdaient de la valeur.
En janvier 2022, c’est exactement ce qui s’est passé. Deux crypto-monnaies utilisées comme garantie MIM – Wonderland et Wmemo (une pièce qui signifie «Wonderful Memories») – ont plongé respectivement de 86% et 70% en valeur.
Le robot de Worsley s’est immédiatement mis au travail. Avant le plongeon, il avait vérifié les soldes des personnes et prédit qui serait liquidé en fonction des transactions en attente et des fluctuations des prix de la cryptographie. Lorsqu’il a trouvé un candidat probable à la liquidation, il a envoyé un message numérique indiquant au logiciel DeFi d’Abracadabra qu’il voulait devenir le liquidateur. S’il arrivait en première ligne pour faire le travail, le bot de Worsley rembourserait rapidement le prêt initial de l’utilisateur, recevrait un montant équivalent en garantie et collecterait un bonus pouvant atteindre 12,5 % de la valeur du prêt.
Tout cela s’est passé en un millième de seconde, ou le temps qu’il faut à un appareil photo pour flasher. Le résultat a été plus de 1 000 liquidations et une aubaine de 200 000 $ pour Worsley.
Bienvenue dans le monde farfelu du MEV, ou valeur extractible maximale, où les ingénieurs en logiciel devenus commerçants tentent de se déjouer (et parfois même de saboter) les uns les autres et de s’enrichir grâce à la structure unique et souvent inefficace des transactions blockchain. Considérez la petite opération de Worsley comme une version cryptographique de ce que font les fonds spéculatifs à haute fréquence comme Citadel Securities et Virtu Financial sur les marchés boursiers traditionnels.
“C’est en quelque sorte une forme d’art”, déclare Worsley, qui a lancé un échange de crypto avant de devenir un “chercheur” MEV il y a deux ans. “Je compare cela à être ingénieur pour une voiture de course de Formule 1. Vous réglez cette machine tous les jours, en essayant d’extraire chaque centimètre de performance de la machine, et elle fait la course contre les machines des autres.
Les experts estiment qu’au moins 675 millions de dollars de bénéfices MEV ont été réalisés sur la seule blockchain Ethereum au cours des deux dernières années et demie. En comptant d’autres blockchains telles que Binance Smart Chain et Solana, le marché total des MEV dépasse facilement 1 milliard de dollars de bénéfices.
Tous les commerçants MEV ne sont pas des hommes de repo crypto comme Worsley. Beaucoup profitent en modifiant l’ordre des transactions blockchain. Dans le cas d’Ethereum, il faut 12 secondes pour effectuer un transfert. Au cours de cette fenêtre, les bots peuvent voir toutes les transactions en attente et non confirmées, essentiellement en scrutant l’avenir et en leur permettant d’effectuer des transactions en amont.
“Quatre-vingt-dix-neuf pour cent de ces choses ne semblent pas si différentes de la finance traditionnelle”, déclare Tarun Chitra, ancien codeur du fonds spéculatif D. E. Shaw et fondateur et PDG de Gauntlet, une startup crypto qui aide les projets de financement décentralisés à évaluer les risques.
Sauf que les commerçants MEV opèrent dans un monde largement sans réglementation. Contrairement à leurs homologues boursiers, ils n’ont pas de garde-corps à craindre et aucun flic ne patrouille dans le rythme. La plupart des jeux MEV sont centrés sur des bourses décentralisées comme Uniswap, qui a récemment dépassé 1 000 milliards de dollars en volume de transactions de tous les temps, et non sur des bourses comme Coinbase qui sont soumises à une certaine surveillance réglementaire. Et tout comme les commerçants à haute fréquence ou « quants » sont devenus les plus rentables parmi les fonds spéculatifs de Wall Street, les commerçants de crypto MEV font également des profits.
Selon Dean Eigenmann, un chercheur MEV suisse de 24 ans connu pour brandir son manteau de fourrure à imprimé léopard, sa montre Patek Philippe à 50 000 $ et près de 40 tatouages sur les réseaux sociaux : « Mon équipe MEV gagne plus d’argent en une journée [que] votre fonds de capital-risque n’a jamais fait.
Les stratégies MEV se présentent sous trois formes prédominantes. La plus controversée est une forme particulièrement pernicieuse de front-running connue sous le nom d’attaque en sandwich. Dans cette manœuvre, un bot MEV détecte l’intention de quelqu’un d’autre d’acheter une pièce et se prépare à profiter de la faible appréciation du prix que l’offre de l’autre personne entraînera probablement. Le bot saute la ligne pour acheter la pièce à une fraction de moins, en tête du commerce. Ensuite, après l’achat par la marque du milieu, le bot complète le sandwich en vendant automatiquement le jeton avec un profit.
Le front-running n’est pas seulement lucratif pour le trader MEV, mais aussi pour les «validateurs» exécutant un logiciel pour approuver les transactions blockchain. Tout comme les grands fonds spéculatifs quantitatifs s’engagent dans le “paiement du flux d’ordres” auprès de courtiers comme Robinhood pour acheter le droit d’exécuter les ordres des commerçants de détail, les commerçants MEV de premier plan achètent essentiellement leur chemin vers la tête de file. Le résultat est que les validateurs se retrouvent avec une plus grande part des bénéfices en amont que les personnes qui créent les bots.
Une entreprise MEV en guerre a lancé une attaque par déni de service contre Worsley alors qu’ils savaient qu’il serait sur un vol de 11 heures. Ses serveurs de trading sont tombés en panne pendant des heures et il a raté au moins 100 000 $ de profit.
L’arbitrage est une autre tactique MEV courante mais moins controversée dans laquelle les commerçants exploitent de minuscules différences de prix pour le même jeton sur différentes bourses. Étant donné qu’il existe plus de 500 échanges cryptographiques faiblement réglementés dans le monde et des milliers de crypto-monnaies, il existe de nombreuses opportunités de profit. “Beaucoup de gens pensent que ce type de MEV est bénéfique – il pousse le marché vers ce que devrait être le prix réel”, déclare Vy Le, associé chez Bain Capital Crypto et ancien membre du personnel de la SEC.
La dernière saveur du commerce MEV est le jeu de liquidation, le genre dont les robots de Worsley ont profité en janvier. Les transactions de liquidation sont confinées aux plateformes DeFi où l’effet de levier est répandu.
Naturellement, les commerçants MEV ont tendance à être discrets et secrets. Symbolic Capital Partners (SCP), cofondé par Lev Livnev, un programmeur de 26 ans aux cheveux roux touffus, serait l’une des sociétés de trading MEV les plus prospères. Pourtant, SCP a peu de présence en ligne autre qu’un site Web d’une page avec un logo trippy, et plusieurs e-mails à l’entreprise sont restés sans réponse.
Il y a beaucoup d’argent en jeu dans ce jeu. Par exemple, des sources affirment que Alameda Research du milliardaire FTX Sam Bankman-Fried, l’une des principales sociétés de trading de crypto, exécute des stratégies MEV sur des chaînes de blocs comme Solana. (Alameda Research a refusé d’être interviewé ou de répondre aux questions par e-mail pour cet article.) Wintermute, une entreprise londonienne qui négocie environ 100 milliards de dollars d’actifs numériques par mois, a une opération MEV active.
Dean Eigenmann dirige son équipe MEV de trois personnes au sein de Dialectic, une société d’investissement suisse qu’il a fondée avec Ryan Zurrer, un ancien partenaire du crypto hedge fund Polychain. Zurrer et Eigenmann ne seront pas précis sur leurs propres revenus MEV, mais Zurrer offre quelques détails sur le terrain de jeu. Il estime qu’il y a jusqu’à 50 équipes en compétition active dans MEV, avec peut-être 10 d’entre elles engrangeant la plupart des bénéfices. Les équipes les plus performantes génèrent désormais des bénéfices mensuels à «cinq chiffres élevés, six chiffres moyens» et ont rapporté des millions au cours des mois individuels lorsque les conditions du marché étaient parfaites, en particulier à la mi-2021 et avant, dit-il. Depuis lors, ajoute-t-il, la concurrence – et l’hiver global de la cryptographie – a fait baisser les bénéfices.
Ryan Zurrer (ci-dessus) est un investisseur dans la boutique MEV d’Eigenmann et dépeint les meilleurs commerçants MEV comme des geeks obsessionnels de la programmation et des mathématiques. “La culture est celle des olympiens qui s’entraînent pour les Jeux olympiques”, dit-il.
La concurrence est souvent impitoyable. Worsley rapporte que les membres d’une entreprise MEV en guerre ont lancé une fois une attaque par déni de service contre son opération alors qu’ils savaient qu’il serait sur un vol de 11 heures. Ses serveurs de trading sont tombés en panne pendant des heures et il a donc raté au moins 100 000 $. “Vous êtes peut-être amis avec des gens, mais en fin de compte, vous essayez tous de vous ruiner les uns les autres”, dit-il.
Worsley dit qu’il ne se livrera pas à des attaques en sandwich et a été furieux au début de 2021, lorsqu’il a remarqué qu’Ethermine, une société autrichienne qui représentait alors 20% de toutes les activités minières d’Ethereum, selon CryptoCompare, faisait courir des sandwichs aux commerçants. C’est comme si la Bourse de New York était des investisseurs de premier plan dont elle gérait les transactions.
“Il s’agit d’une organisation qui exploite en fait des blocs, elle sécurise donc la blockchain elle-même”, explique Worsley. “J’ai senti que c’était un véritable affront aux utilisateurs d’Ethereum.”
En réponse aux échanges de sandwichs d’Ethermine, Worsley a créé sa propre crypto-monnaie leurre et a construit un piège dans son code : vous pouviez acheter le jeton à quelqu’un d’autre, mais vous ne pouviez essentiellement pas le vendre. Il a appelé la pièce Salmonella parce que “c’est la pire chose que vous puissiez avoir dans un sandwich”, dit-il. Puis il a appâté Ethermine avec une transaction qu’il pensait que leur bot MEV engloutirait. Effectivement, en mars 2021, Ethermine a acheté les jetons empoisonnés et s’est retrouvé coincé avec eux. Au total, Worsley prétend avoir empoché environ 150 000 $ aux dépens d’Ethermine. Ethermine n’a pas répondu aux multiples demandes de commentaires.
“Pas mal pour une journée de travail”, déclare Worsley.
Laissez à la communauté crypto le soin de trouver une solution au fléau MEV qui encourage réellement cette pratique douteuse. Flashbots, une startup fondée en 2020, crée un logiciel qui met les outils MEV à la disposition des investisseurs particuliers – une décision qui, selon elle, uniformisera les règles du jeu, réduira les bénéfices MEV et empêchera la concentration du pouvoir.
Le cofondateur de Flashbots, Phil Daian, est un chercheur en crypto-monnaie de 28 ans qui a co-publié un article en 2019 décrivant comment les bots s’attaquaient aux commerçants de crypto novices sur Ethereum. L’article, intitulé “Flash Boys 2.0 : Front-running, Transaction Reordering, and Consensus Instability in Decentralized Exchanges”, commence par une réfutation brutale pour les idéalistes de la crypto : “Les blockchains, et plus particulièrement les contrats intelligents, ont promis de créer des écosystèmes commerciaux. Malheureusement, nous montrons que cette promesse n’a pas été tenue.
Le logiciel de Flashbots vous permet de regrouper les ordres de trading et de spécifier que vous ne souhaitez effectuer un échange que si vous pouvez réussir à diriger un autre utilisateur (il le fait en laissant les commerçants payer des frais aux validateurs pour passer en tête de file). L’utilisation de Flashbots vous protège également d’être en première ligne. Si Daian et d’autres réussissent, le trading MEV deviendra finalement aussi facile pour l’investisseur novice que pour les grandes entreprises.
En septembre, Skip Protocol a levé un financement de démarrage de 6,5 millions de dollars auprès de sociétés comme Bain Capital Crypto pour faire pour la blockchain Cosmos ce que Flashbots a fait pour Ethereum – rendre le MEV plus accessible et réduire la congestion causée par les transactions de robots. D’autres services comme BloXroute, Jito Labs et Rook tentent également d’atténuer le MEV de différentes manières, par exemple en retournant certains bénéfices du MEV aux utilisateurs. Pendant ce temps, la plate-forme DeFi Uniswap a ajouté des avertissements aux utilisateurs lorsqu’ils sont sur le point de placer une transaction susceptible d’être prioritaire.
Pour l’instant, cependant, les experts s’attendent à ce que le marché des MEV continue de croître parallèlement à l’adoption massive d’échanges décentralisés.
Où sont les régulateurs ? La professeure de l’école de commerce de Cornell, Maureen O’Hara, souligne que le front-running MEV (ou même un jeu en sandwich) n’est pas illégal de la même manière que le front-running est sur le marché boursier parce que les informations sur les commandes en attente utilisées par les commerçants MEV ne sont pas illégales. t confidentiel – il est accessible au public sur la blockchain.
Accuser les gens de manipulation de marché et de fraude est potentiellement une autre affaire. “Ils peuvent toujours faire cela”, dit O’Hara, notant que la loi sur la fraude électronique est très large. En septembre, par exemple, le frère d’un ancien chef de produit Coinbase a plaidé coupable à un chef d’accusation de complot en vue de commettre une fraude électronique dans le cadre de ce que le gouvernement a qualifié de stratagème visant à commettre un “délit d’initié” en abusant des informations confidentielles de Coinbase sur les actifs cryptographiques. devaient être cotés à sa bourse. Le crochet des procureurs en matière de délit d’initié était que Coinbase gardait ces informations strictement privées et interdisait à ses employés d’en faire le commerce ou d’informer les autres. Il est difficile de voir comment cette même logique pourrait être appliquée à des informations publiques sur la blockchain et utilisées par une personne non liée.
Pour l’instant, il suffit de compter les robots commerçants de MEV comme une autre raison pour laquelle la plupart des investisseurs devraient éviter la crypto. Selon O’Hara, “Aucun marché ne réussit s’il n’est pas considéré comme équitable. C’est aussi simple que ça.”LUS DE FORBES
